截至4月30日，19家白酒上市公司均已發布2021年一季報，其中山西汾酒依舊保持“汾酒速度”，業績表現十分亮眼。

亮眼一季報：營收凈利雙增超70%

4月26日晚，山西汾酒發布了2020年年度報告及2021年一季度報，可謂業績喜人。一季報顯示，2021年第一季度，汾酒實現營業收入73.32億元，同比增長77.03%，歸屬上市公司股東凈利潤21.82億元，同比增長77.72%，創下公司一季度的最好業績紀錄。

對于2021年一季度的業績爆發，汾酒方面稱，報告期內，汾酒持續調整、優化營銷組織架構，完成了營銷骨干的新老交替，大量90后營銷人員充實到基層一線，激發了內生動力。各銷售區域提前布局春節旺季，聚焦宴會團購渠道，終端促銷活動不斷，效果良好。青花汾酒系列市場影響力進一步提升，銷售穩步增長，一季度公司營業收入、凈利潤同比大幅增長，收入近六成由省外市場貢獻。

酒水行業研究者歐陽千里表示，汾酒的一季報，的確亮眼，充分說明“老名酒”正在找回自信，也說明汾酒的品牌力得到充分回歸，汾酒的混改取得階段性成功。對于白酒而言，頭部集聚效應明顯，大概率二季度增長也會提速，汾酒速度或將持續2021年整年。但汾酒與茅臺、五糧液相比，青花汾的市場占有率、知名度與飛天茅臺、第八代五糧液仍有較大差距。

業內人士表示，白酒行業一季報整體向好，但需要注意的是，2020年一季度正值疫情期，整個行業都受到了影響，因此完全與去年同期作對比，事實上意義不大，增長能否持續是重點。

該業內人士認為，與一季度不同，二季度是傳統的白酒銷售淡季。大型酒企會通過到消費端拉動銷售來進一步拉高自己的利潤與品牌價值，整個市場的渠道競爭強度會越來越大，對中小型酒企和地方酒企來說將存在很大的威脅。

2020年初，在疫情壓力下，汾酒集團董事長李秋喜表示，汾酒有信心完成全年任務，2020年整體經營指標不作調整。而在過去的整整一年里，汾酒也確實取得了不俗的表現。年報顯示，2020年，汾酒實現營業收入139.90億元，同比增長17.63%;歸屬于上市公司股東的凈利潤30.79億元，同比增長56.39%。

“公募一哥”張坤減持

汾酒的一季報如此亮眼，但“公募一哥”張坤似乎并不買單。

一季報顯示，由張坤掌舵的易方達藍籌精選、易方達中小盤大舉“減持”山西汾酒，均已退出了前十大流通股股東名單。事實上張坤去年四季度就開始在減持山西汾酒，直到今年一季度已經從十大流通股股東名單上消失。

但減持山西汾酒的張坤，并沒有就此放手白酒。據易方達藍籌精選基金披露的2021年第一季度報告顯示，白酒股依然是第一大重倉股，持有五糧液3300萬股，茅臺為第三大重倉股，持股數量432萬股。

但另一邊，千億明星基金經理劉彥春掌舵的景順長城新興成長基金，首次進入山西汾酒前十大股東，持有599.99萬股，占流通股比0.69%，對應最新總市值為23.6億元。

景順長城新興成長基金的一季報顯示，前五大重倉股中，白酒股占據了三席，第一重倉股為瀘州老窖，持股數量為2196萬股，五糧液與貴州茅臺則為第3、4重倉股。

雙增長背后似乎另藏玄機

2021年一季度汾酒集團營收利潤雙漲，省外銷售業績功不可沒。財報顯示，去年一季度，汾酒省內外營收占總營收的比例分別為 49% 和 51%，而到了今年一季度，汾酒省內外的這個數字分別為 40% 和 60%。數據顯示，截至去年年底，汾酒省內經銷商數量為 645 個，增加了 3 個;省外經銷商數量為 2251 個，增加了 404 個，增幅高達 22%。

白酒行業分析師王向宇表示，快速激增的經銷商數量具有強大的業績調節能力，但從過去的經驗來看，向渠道壓貨可以短暫刺激業績，但長期來看并不利于品牌的發展。

但也有業內人士表示，經銷商是否有壓貨，這個問題除了經銷商誰也說不準。目前，白酒產品漲價頻繁，經銷商存貨也在情理之中，但這會對汾酒業績增長的可持續性造成一定影響。

國盛證券研報顯示，山西汾酒 2020 年對青花和玻汾進行多次提價，其中，青花30在6月大幅提價。媒體報道顯示，青花汾酒系列自2020年7月1日提價，經銷商打款提前，導致上半年青花汾酒系列增速超過30%。

在2020年報中，山西汾酒披露，2021年將積極推動公司各項部署有效落地，力爭實現營業收入較上年度增長30%左右，按照2020年近140億的營收來算，這也意味著2021年營收將達到182億左右。

但業內人士認為，在人口老齡化以及健康消費的趨勢下，酒類市場短期內很難再現“黃金十年”的高速增長。據中國酒業協會預測，白酒行業產量800萬千升，比“十三五”末增長8.0%，年均遞增1.6%;銷售收入達到9500億元，同比增長62.8%，年均遞增10.2%;實現利潤2700億元，同比增長70.3%，年均遞增11.2%。

茅臺因為增速放緩，屢次被質疑業績不及預期，市場向來以數據說話，汾酒自2017年來始終保持高速增長，未來一旦增速放緩，或許也會遭受“業績不及預期”的沖擊。

近年來，醬香酒強勢崛起，越來越多的酒企開始跟風發力，使得以清香型酒為代表的汾酒始終顯得底氣不足。

獨立經濟學家王赤坤表示，現在醬香酒獨步天下，市場需求高速增長，有需求就有市場，有市場就有投資。白酒屬于無門檻供給，只要資本足夠，供給沒有門檻。目前各路資本已經魚貫而入，在資本持續投入和加持下，醬香型白酒的市場供給增長速度已經遠遠超過消費增長速度。

王赤坤進一步分析稱，醬香白酒投資持續增加，行業供給繼續增加，供需平衡將會被打破，醬香型白酒已經出現結構性供給過剩，行業競爭進入結構性白熱化，除茅臺幾個大廠外，現在的醬香型白酒出廠價已經普遍低于100元，行業紅利期已過，躺贏時代不復存在。相對來講，資本對汾酒的關注和投資較少，市場競爭環境相對寬松，汾酒如果能守正出奇，彎道超車也不是奢望。

市值被高估，與老窖、洋河仍有差距

從市值上看，山西汾酒目前位列白酒板塊第四位，截至4月30日收盤，山西汾酒總市值為3575億元。僅一年的時間，山西汾酒的市值已拉升近四倍。與第三名瀘州老窖的3744億市值僅相差不足200億元，卻領先第五名洋河股份近700億元。

綜合瀘州老窖、山西汾酒及洋河股份的一季報，汾酒的營收凈利潤以超75%的增幅遙遙領先于另外兩家。

洋河股份財報顯示，2021年一季度，洋河股份實現營收105.2億元，同比增長13.51%，凈利潤38.63億，同比下降3.49%，經營活動產生的現金流量凈額同比增長987.75%至29.2億元，由負轉正。

但業內人士認為，目前汾酒的市值明顯高于行業平均水平，但距離洋河百億體量的營收還有差距，短期內還是難以追趕。產品方面，尤其是高端產品占比上，洋河藍色經典無論市場占比，還是市場影響力都遠遠大于青花汾酒。

值得注意的是，2021年一季度，汾酒的應收款項融資余額暴增至68.39億元，同比增長59.79%，在總資產中占比達到30%。此外，汾酒在超70億營收的同時，現金流卻僅有2億。

從以往歷年全年的現金流狀況來看，瀘州老窖歷年的經營現金流都高于同年凈利潤，顯示出較為強勢的行業地位，而汾酒則波動極大。同時，根據瀘州老窖的最新財報，其應收賬款融資在總資產中的占比只有10%。

此外，營收利潤雙漲的同時，汾酒的營業成本和銷售費用也在不斷上漲，分別同比增長71.9%和50.2%，銷售費用占總營收的17.9%。而去年同期，汾酒的營業成本、銷售費用上漲幅度分別為2.9%和3.1%。

“軍令狀”后的新任務

2017年開始，汾酒成為山西省國企簽訂目標考核責任書的改革試點企業，董事長李秋喜立下三年業績“軍令狀”，承諾2017年至2019年，汾酒集團酒類收入需連續三年增長30%、30%和20%，同時維持每年25%左右的利潤增速。隨后，汾酒推動了一系列內外部改革。

2019年，汾酒銷售收入118億元，利潤增長30%，完成“三年改革”目標，成為A股市場首家完成整體資產上市的白酒企業。據2021年一季報，山西汾酒在體制改革方面，持續鞏固改革發展成果，縱深推進國企改革。收購集團公司所持山西杏花村汾酒集團酒業發展股份有限公司 51%股權，大幅減少了關聯交易。

在今年糖酒會期間，汾酒副總經理、汾酒銷售公司總經理李俊表示要穩步推進實施 "12345" 汾酒營銷戰略，其中，"1" 是指 " 一個目標 "，在 " 十四五 " 期間躋身第一陣營，實現 " 三分天下有其一 " 的目標。

事實上，“三分天下有其一”已不是汾酒第一次提及，而要想躋身第一陣營，則需要汾酒在五年內至少實現營收翻一番。有業內人士推算，按照山西汾酒目前2020年已實現營收139.96億元來看，“十四五”末營收要超300億才有可能達成這一戰略目標。

而目前，汾酒青花系列銷售占比已達35%以上，未來增速是否會放緩?省外收入已占總收入的六成，全國化拓展速度是否也會放緩?這些問題都需要時間來驗證。

按照“汾酒速度”的增長勢頭，能否追趕上瀘州老窖、洋河股份，躋身第一梯隊，值得拭目。