牛年開局，A股白酒板塊遭遇重創，春節前連創新高的強勢局面被打破，板塊整體震蕩下行。貴州茅臺節后3個交易日下跌逾12%，昨日更是創下6.99%的近半年來最大單日跌幅，市場關于茅臺及白酒股的一致預期開始出現分化。

作為A股最受關注、最具爭議，同時也是近年來收益率最高的板塊之一，白酒股當前的估值處于什么水平?未來的投資價值幾何?由證券時報•中國資本市場研究院主辦的投研會近日特邀業內權威專家，解析白酒股的投資邏輯，探討其未來投資價值，以饗讀者。

白酒“飛天”

2021年1月以來，高端白酒股迎來“夢幻開局”，貴州茅臺累計上漲超20%，總市值一度突破3萬億元，券商紛紛上調目標價，最高劍指3000元。五糧液、瀘州老窖等其他高中端白酒也被機構集體看好。

業績方面，當前兩市已有11家白酒上市公司發布了2020年業績預告或生產經營情況公告，8家業績預增。貴州茅臺預計實現營收和凈利潤分別為977億元和455億元，同比增速均為10%左右。五糧液凈利潤預增約14%，瀘州老窖凈利潤預增超20%，疫情之下的高端白酒延續了此前的業績增長態勢。其余白酒公司中，酒鬼酒業績預增超50%，增幅領先。

廣發證券食品飲料行業2021年度策略報告指出，目前白酒行業進入成熟期、投資機會來自于結構性趨勢，消費升級、集中度提升、醬香酒擴容是未來白酒行業三大趨勢性機會。

華創證券食品飲料行業2021年度策略報告認為去年二季度后白酒渠道風險已充分消化，需求加速恢復。疫情沖擊加速了行業洗牌，市場空間留給老名酒，及少數特色品牌。

白酒股投資邏輯

拉長時間線來看，2014年至今萬得白酒指數已累計上漲超700%，除2018年出現了回調外其余年份均錄得上漲，白酒板塊是A股少有的，走出了引人稱羨的長牛行情。

在近期內部投研會上，招商證券研發中心董事總經理、新財富食品飲料金牌分析師朱衛華表示，白酒股繁榮的根本原因在于流動性。2020年上半年，美聯儲為應對疫情采取了量化寬松的貨幣政策，將全球宏觀流動性推向高度寬松的水平。白酒股因具有較高的收入彈性而成為寬松背景下的優質標的。流動性影響下，白酒行業具有“一榮俱榮，一損俱損”的特征，所以應繼續持有，并時刻留意流動性是 否有大變化。

朱衛華認為，茅臺酒的漲價打開了整個白酒行業的價格層次，豐富了白酒的定價區間，有助于滿足商務宴請、日常聚會、家庭用餐等不同消費場景。從消費場景來看，商務消費構成超高端、中高端的主要需求，超高端白酒價先于量;中高檔酒增長點主要依靠量增與結構升級，中高檔以本省為根據地，蘑菇式發展，外省市場忠誠度強弱看營銷與渠道力度;中低檔在本省深耕，區域經濟發展使中低端地產酒全面復蘇;而最低檔酒則是全國大流通模式。

品牌的歷史積淀有助于打造高端產品，提高利潤率，而中高端以上酒類的經銷商與消費者的品牌忠誠度更高，更有利于企業穿越周期，所以從長期持有的角度來看，中高端以上品牌會比大眾品牌的白酒股投資回報率更高。

三大市場爭議

隨著貴州茅臺崛起成為兩市第一大市值龍頭，市場關于其估值和上漲邏輯的爭議聲也不曾中斷。消費端上，多年來由于出廠價與零售價的巨大差異，培育出了一批囤茅臺、倒賣茅臺的灰色產業鏈，由此也引發了“酒是用來喝的，不是用來炒的，更不是用來腐的”等質疑。

爭議一：市場估值。在經過了連續數年的白酒牛市后，當前茅五瀘的滾動市盈率均位于70倍附近，處于歷史相對高位。對此，朱衛華認為，市盈率定位主要由流動性決定，茅五瀘等頭部白酒公司雖然估值上比肩于2007年，但相比其他行業的頭部公司，估值上仍然是有優勢的，何況白酒公司利潤豐厚、增長穩健快速、現金流強，高估值能通過時間加以化解。

爭議二：機構抱團。白酒股是“機構重倉”的主陣營。基金年報顯示，2020年末重倉持有貴州茅臺、五糧液和瀘州老窖的基金數量分別高達1665家和1322家，包攬A股重倉基金數量冠亞軍。近期隨著白酒股股價一路走高，部分抱團資金出現松動跡象，貴州茅臺遭遇海外大基金減持，北上資金連續出逃消費板塊。

此前，證券時報刊載的《資本市場沒有永動機》一文對市場關切的機構抱團現象進行解析和預警。招商證券分析認為，抱團出現的主因是由于機構投資者具有定期業績考核機制、排名壓力、產品發行運作機制以及相似的價值投資理念，導致機構投資者總是會識別發現業績增速最高的板塊并逐漸調整到集中持股。

深圳市多和美投資顧問有限公司董事長張益凡認為，機構抱團優質股是正常現象，美股中的明星股亞馬遜、FACEBOOK等股價的一路高歌離不開機構抱團持有的貢獻，這種抱團并非有意為之，而是市場資金對優質資產的自然選擇結果，對于抱團現象不必恐慌。

爭議三：年輕人喝不喝。去年以來，關于“年輕人喝不喝茅臺”屢次成為市場焦點話題。朱衛華認為，白酒具有極強的社交屬性，這是作為剛需存在的應用場景且目前尚無更好的替代產品。高端葡萄酒雖在部分場合有所替代，但其文化的根在法國，葡萄酒存在品牌、產區、葡萄品種、年份等多重差異化特質，消費者判斷其價值的門檻被大幅提高，無法與白酒相提并論。隨著中國的老齡化加劇，白酒需求會相應減少，但是消費結構會呈現出“越喝越好，越喝越貴”的升級趨勢。從產品屬性上看，白酒越陳越香、越存越值錢，非常適合打造成奢侈品，尤其是茅臺已經成為具有中國特色的高層次社交的“符號”。年輕人可能之前接觸白酒不多，等進入職場后，會受帶動而加入到消費群體中來。

騰訊發布的《2019年白酒行業數字化發展洞察報告》顯示，白酒依然是正式場合的主流選擇;CBNData發布的《2020年輕人群酒水消費洞察報告》顯示，國產白酒依然是年輕人(90/95后)線上酒水消費的第一品類，同時也是線上酒水消費增速第一的品類。