收入端：2020年平穩(wěn)收官，21Q1開(kāi)局良好，高端表現(xiàn)最為穩(wěn)健。2020年19家白酒上市企業(yè)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入2620.16億元，同比增長(zhǎng)6.35%，疫情影響下白酒板塊收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2020Q4/2021Q1板塊營(yíng)業(yè)總收入686.60/952.47億元，同比增長(zhǎng)10.56%/22.54%，21Q1收入同比增速較高。考慮到去年一季度基數(shù)較低，若對(duì)比2019年Q1，21Q1收入增長(zhǎng)23.83%。從各價(jià)格帶來(lái)看，20年總營(yíng)收同比增速：高端白酒(+11.1%)>次高端白酒(-0.99%)>中端及以下白酒(-3.16%)。21Q1總營(yíng)收同比增速：次高端白酒(+38.89%)>高端白酒(+16.92%)>中端及以下白酒(+14.76%)，對(duì)比2019年Q1增速：高端白酒(+29.73%)>次高端白酒(+20.17%)>中端及以下白酒(+4.08%)。

高端白酒景氣延續(xù)高景氣度，次高端白酒亦快速發(fā)展。

盈利端：毛利率穩(wěn)步上行，凈利率受短期擾動(dòng)。毛利率層面，2020年白酒板塊毛利率76.6%，同比提升0.3pct，高端白酒/次高端白酒/中端及以下白酒毛利率分別同比+0.48pct/+0.02pct/-5.09pct。高端白酒得益于均價(jià)提升，毛利率穩(wěn)步上行。21Q1白酒板塊毛利率77.26%，同比提升0.71pct，高端白酒/次高端白酒/中端及以下白酒毛利率分別同比提升0.04pct/1.33pct/3.22pct，次高端白酒受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)，毛利率有所提升。凈利率層面，2020年白酒板塊凈利率36.59%，同比提升1.66pct，高端白酒/次高端白酒/中端及以下白酒凈利率分別同比+1.24pct/+1.36pct/-1.19pct，21Q1白酒板塊整體凈利率38.77%，同比降低1.56pct，高端白酒/次高端白酒凈利率分別同比-1.59pct/-2.18pct，主要受稅金繳納等短期因素?cái)_動(dòng)，若剔除短期影響，估計(jì)盈利能力依舊有所提升。

營(yíng)運(yùn)層面：21Q1現(xiàn)金流與銷售回款大幅改善。2020年白酒企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額合計(jì)885.05億元，同比減少2.75%，高端白酒/次高端白酒/中端及以下白酒企業(yè)分別同比減少2.57%/3.87%/1.75%。21Q1白酒企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比大幅改善，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額合計(jì)77.38億元(2020年一季度為-4.29億元)。從銷售回款來(lái)看，21Q1白酒企業(yè)銷售回款合計(jì)837.70億元，同比提升36.15%，高端白酒/次高端白酒/中端及以下白酒企業(yè)同比增加33.68%/43.04%/31.71%，銷售回款均顯著提升。

投資建議：展望2021年全年，高端白酒基本面強(qiáng)勁，高景氣度有望延續(xù)，為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性最高的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，推薦貴州茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖。次高端白酒21年一季度迅速恢復(fù)，全年來(lái)看產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)顯著，推薦品牌資產(chǎn)深厚、全國(guó)化布局成效顯著的山西汾酒，以及產(chǎn)品升級(jí)與渠道調(diào)整見(jiàn)效、目前估值水平相對(duì)較低的洋河股份。（原文標(biāo)題：白酒行業(yè)：高端表現(xiàn)強(qiáng)勁 次高端快速恢復(fù)）