本報告導讀:

省內市場趨于穩定,公司中高端酒銷量平穩,渠道下沉成效顯著,帶動低端酒放量增長。省外嘗試逐步精細化渠道管控,期待見效。維持增持。

投資要點:

維持增持。中高檔酒銷量平穩,低檔酒快速增長,上調2016-17 年EPS 預測至0.72、0.84 元(前次0.66、0.75 元),參照可比公司給予2016 年35 倍PE,上調目標價至25 元(前次預測20 元),維持增持。

省內市場趨于穩定,中高端酒銷量保持平穩。近年來山西省內經濟壓力較大,中高端酒市場容量有所下降。2015 年高端青花汾酒、中檔老白汾酒在低基數上實現約30%、5-10%的穩健增長,2016Q1 兩產品銷量同比仍略有增長,顯示省內中高檔白酒市場已趨于穩定,預計全年公司中高檔酒仍可實現5-10%平穩增長。

省內渠道下沉成效顯著,低檔玻汾產品快速放量。之前公司營銷資源集中在中高檔,對低檔的玻汾重視程度不夠,使得省內部分區域低價位市場被小品牌、甚至省外濃香型品牌占據。公司前兩年開始百縣千鎮計劃,加強省內渠道下沉,增加對玻汾投入,2016 年省內經濟低迷,消費有一定降級,低端酒市場有所增加,預計Q1 玻汾銷量同比增超20%、完成2015 年全年量一半以上,全年有望延續放量趨勢。

省外逐步精細化渠道管控,期待見效。歷史上汾酒一大問題為省內省外市場矛盾,省內市場成熟、費用投入很小,省外則投入約20%費用給渠道,但省外管控不到位、終端氛圍拉動不夠,費用投入往往變成價差,產品頻繁竄回省內,嚴重擾亂了市場。針對此,公司嚴格執行省內外產品區隔,對省外核心單品加強價格管控力度(其中核心的青花20 年采取全控價,由廠家主導費用投放),加大竄貨處罰力度(2015 年已撤銷諸多銷售經理職務),期待見效。

核心風險:宏觀經濟持續下行;食品安全問題發生的風險。