研究報告內(nèi)容摘要：

食品飲料板塊業(yè)績綜述

按申萬食品飲料分類，目前93 家公司2018 年中報已披露完畢，上半年實現(xiàn)營收2976.25 億元，同增16.64%;歸母凈利529.49億元，同增31.87%。分季度看：收入端，18Q2 實現(xiàn)營收1372.22億元，同增16.00%，增速同比提升1.46pct，環(huán)比下降1.21pct;歸母凈利端，18Q2 食品飲料板塊合計實現(xiàn)歸母凈利218.06 億元，同增33.28%，增速環(huán)比提升2.45pct。分板塊看2018 年中報，營收端增速排序為：白酒>軟飲料>調(diào)味發(fā)酵品>乳品>食品綜合>葡萄酒>肉制品>黃酒>啤酒>其他酒類，歸母凈利端增速：白酒>軟飲料>調(diào)味發(fā)酵品>肉制品>食品綜合>啤酒>乳品>黃酒>葡萄酒>其他酒類。分季度看，18Q2 營收端同比增速，白酒、軟飲料、葡萄酒、肉制品子板塊相對Q1 有所提升，其中葡萄酒子板塊環(huán)比提升11.57pct，白酒提升8.09pct，其他各子板塊環(huán)比均出現(xiàn)回落但幅度較小(2pct-5pct)。歸母凈利潤端環(huán)比變動較為明顯，黃酒、乳品、食品綜合、啤酒分別回落59.85pct、13.65pct、4.86pct和2.04pct，其余子板塊環(huán)比均有所上升。

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白酒板塊：二季度業(yè)績提速，盈利能力進一步提升

2018 年上半年，白酒板塊上市公司(19 家，含順鑫農(nóng)業(yè))實現(xiàn)營業(yè)總收入合計1083 億元，同比增長31.24%，增速相比2017年全年提升3.51pct，歸母凈利潤合計353 億元，同比增長40.11%，增速相比2017 年全年下降3.21pct。二季度呈現(xiàn)出淡季不淡的特點，營收和利潤增速均環(huán)比提升，白酒板塊延續(xù)了景氣度增長的趨勢，上市公司業(yè)績延續(xù)了2017 年高增長的態(tài)勢，在龍頭貴州茅臺的帶動下，板塊18 年上半年收入和利潤端增速都維持在較高水平。消費升級大趨勢下，白酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級顯著，疊加提價效應(yīng)以及降費增效的共同作用，酒企毛利率與凈利潤均呈現(xiàn)增長態(tài)勢，盈利能力進一步提升。白酒行業(yè)景氣周期仍將延續(xù)，建議重點關(guān)注高端、次高端及區(qū)域龍頭名優(yōu)酒企。

乳品：收入持續(xù)增長，費用投入增加影響利潤

2018H1 滬深乳制品板塊(申萬三級分類)公司總營收達588.09億元，同比增長13.07%。收入端增長提速，主要得益于消費升級延續(xù)，產(chǎn)品端企業(yè)加大新品研發(fā)力度，不斷升級產(chǎn)品結(jié)構(gòu)適應(yīng)市場需求，渠道端三四線及以下市場升級表現(xiàn)更為明顯，龍頭滲透率進一步提升，伊利最新市場滲透率提升，達到81.2%(+2.7pct)。2018H1 乳品板塊利潤41.21 億，同比增長11.58%，增速較收入端放緩，在上半年成本穩(wěn)定的情況下，主要是Q2 受到世界杯重大賽事影響，乳企加大銷售費用投入(H1 銷售費用率24.58%提升0.71pct)，影響力當期利潤提升。從機構(gòu)持倉來看，Q2 板塊機構(gòu)持倉較穩(wěn)定，龍頭伊利機構(gòu)持股比例提升明顯，較Q1提升4.94pct，機構(gòu)持倉占流通股比例達到44.87%，板塊龍頭受關(guān)注度再次提升。

調(diào)味品：地推工作加強拉動收入增長，二季度增速環(huán)比改善

地推工作加強拉動收入增長，二季度增速環(huán)比改善。上半年公司醬醋調(diào)味品實現(xiàn)收入7.41億元，同比增長10.99%，預計Q2調(diào)味品收入增速環(huán)比Q1有所改善。調(diào)味品收入增長提速得益于2018年地推工作加強。公司在半年報中提到：以1)加強餐飲渠道、形象店、終端展示等終端類型建設(shè)、2)推動恒順及北固山雙品牌運作及產(chǎn)品分級、3)聚焦大單品三種主要操作方式高質(zhì)量拉動上半年營銷增長。分產(chǎn)品看，食醋實現(xiàn)收入5.71億元，同比增長9.15%，其中高端醋實現(xiàn)收入1.10億元，收入占比19.3%;料酒業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入0.88萬元，同比增長30.05%。分地區(qū)看，核心區(qū)域增長穩(wěn)健、外埠市場增速較快。核心區(qū)域華東、華中大區(qū)收入分別同比增長8.66%、8.92%，華南、西部、華北大區(qū)增速大幅超越整體增速，分別為15.56%、14.13%、18.38%。凈利潤率穩(wěn)步提升，主要得益于毛利率提升和非經(jīng)常因素變動。上半年公司凈利率15.3%，同比提升2.5pct，主要來自毛利率提升及非經(jīng)常性損益變動。毛利率方面，公司上半年毛利率41.9%，同比提升0.5pct，主要由食醋拉動：高端醋產(chǎn)品增長拉動毛利率提升2.9pct至44.4%。費用率方面，上半年公司期間費用率25.0%，同比下降0.5pct，其中銷售費用率14.5%，同比下降0.9pct，管理費用率9.9%，同比提升0.4pct。此外，上半年公司確認非經(jīng)常性損益2097萬元(同比增加1千萬)，其他收益、營業(yè)外收支、投資收益等項目合計增加約1千萬亦對凈利率提升有貢獻。

肉制品：豬價下行帶動盈利提升，龍頭雙匯表現(xiàn)亮眼

上半年，板塊受豬價影響，營收小幅同增3.85%，但凈利同比增長22.03%。凈利增長主要得益于生豬價格同比仍下滑23.34%，豬價下行降低行業(yè)成本，屠宰業(yè)務(wù)放量加速，盈利能力顯著提升。預計下半年豬價仍處于下行趨勢中，肉制品板塊有望持續(xù)受益。從公司來看，龍頭雙匯表現(xiàn)亮眼，上半年凈利潤同增25.28%，主要是屠宰放量顯著，共計屠宰生豬827.45萬頭，同增30.42%;而肉制品也是近三年多來首次恢復中位數(shù)增長，同增4.49%，結(jié)構(gòu)調(diào)整升級初見成效。盈利方面，上半年板塊銷售毛利率18.84%，同比提升1.62pct，盈利能力提升較為顯著。豬價下行，一方面降低生豬采購成本，價差擴大，屠宰盈利水平提升顯著;另一方面，也降低肉制品成本，盈利改善逐步顯現(xiàn)。雙匯上半年屠宰凈利4.92億元，同增119.56%，單頭凈利59.46元，同比大幅提升70.74%。從期間費用率來看，肉制品在食品飲料板塊中處于較低水平，整體維持穩(wěn)定。

食品綜合：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級業(yè)績穩(wěn)增

烘焙：2018H1，烘焙食品A股上市公司收入42.29億元，同比增長14.97%，延續(xù)了烘焙行業(yè)近些年持續(xù)向好的趨勢。成本和費用整體把控較好，H1原材料成本(+14.37%)增速較收入端略緩，導致毛利率45.28%(+0.69pct)，銷售費用控制較好導致銷售費用率(26.86%)小幅下滑0.35pct，H1實現(xiàn)利潤3.96億元，同比增長37.17%，板塊整體盈利能力在穩(wěn)步提升。板塊機構(gòu)持倉比例也明顯提升。保健品：2018H1我國保健品上市公司(湯臣倍健、合生元、西王食品)共實現(xiàn)營收達95.02億元，同比增長19.99%。從利潤端來看，保健品板塊上市公司積極進行成本管控，伴隨收入的有力增長，H1行業(yè)實現(xiàn)凈利潤12.93億元，同比增長15.06%。休閑零食：上半年營收同增22.41%，歸母凈利同增1.75%。從收入端來看，上半年增速主要受益新品放量，尤其是堅果類產(chǎn)品高速增長。從利潤端來看，凈利增速顯著低于收入增速，主要是受部分原材料上漲影響及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化。盈利方面，板塊毛利率34.06%，同比下滑1.98pct，凈利率5.04%，下滑1.02pct，繼續(xù)處于下滑態(tài)勢。毛利下滑主要受兩方面因素：一是各企業(yè)陸續(xù)進行產(chǎn)品升級，產(chǎn)品成本提升，二是部分進口原材料材料受貿(mào)易戰(zhàn)影響出現(xiàn)上漲，導致成本端承壓。

啤酒：華潤、重啤增長較快，成本上漲仍然是主要背景

2018年上半年，啤酒板塊公司(青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒、惠泉啤酒、珠江啤酒、蘭州黃河)實現(xiàn)營業(yè)總收入共259億元，同比增長1.65%;歸母凈利潤共21億元，同比增長13.29%。H1行業(yè)銷量基本穩(wěn)定，主要公司收入增長、凈利潤率提升邏輯得到驗證。在H1財報驗證和渠道反饋支持下，我們堅持原有判斷：行業(yè)拐點來臨，中長期看，高端化促使行業(yè)競爭方式轉(zhuǎn)變，隨著噸價提升、費用率下行，行業(yè)整體盈利能力未來3~5年進入持續(xù)上升通道，另外產(chǎn)能優(yōu)化拉開序幕，持續(xù)關(guān)注主要企業(yè)關(guān)廠進度，在產(chǎn)能過剩現(xiàn)狀下，關(guān)廠有助于快速釋放利潤彈性。短期看，我們判斷2018年成本上漲(原輔材、部分企業(yè)改革成本)仍然消耗了部分噸價提升的成果，預計2019年主要企業(yè)利潤彈性更高。

投資建議：當前時點我們認為業(yè)績確定性高、且估值較低的白酒及大眾品龍頭已具備優(yōu)勢。白酒重點推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、水井坊、洋河股份和順鑫農(nóng)業(yè);食品板塊推薦伊利股份、海天味業(yè)、涪陵榨菜、中炬高新、絕味食品、養(yǎng)元飲品等。