一、高端白酒蛋糕到底有多大?

2014年行業(yè)的低谷期，高端白酒的銷售量為2.9萬噸左右，按160萬元/噸，對應市場規(guī)模為460億元。2015-2017年隨著經(jīng)濟的增長，商務需求和個人需求逐步替代了公務消費，2018年高端白酒銷量將達到5萬噸，收入規(guī)模將達到1000億左右，復合增速接近20%。

過去高端白酒的快速發(fā)展與中國的經(jīng)濟增速和經(jīng)濟發(fā)展模式有很大關系，過去粗放型的經(jīng)濟增長，房地產(chǎn)和基建投資的繁榮帶動商務消費以及高凈值人群的快速增長，從而帶動高端白酒的消費。三公消費限制的影響說明2012年之前高端白酒需求中，很大比例來自政府主導的商務活動。15年之后經(jīng)濟的回暖，以及房地產(chǎn)的崛起帶來中產(chǎn)階級數(shù)量的大幅增加，是高端白酒復蘇的需求基礎。高端白酒需求與宏觀經(jīng)濟相關性較高，表現(xiàn)出非常強的財富效應。目前高端白酒總量為5萬噸左右，從經(jīng)濟總量的角度來看，人均GDP在9000美元左右，未來達到發(fā)達國家2萬美元的水平，高端白酒擴容2倍到10萬噸。

10萬噸是什么概念?10萬噸約等于2億瓶，假設中國人口為10億，5億男人，喝酒占比50%達2.5億人，10%的人能喝得起高端白酒，即2500萬人，也需要每人年消耗量為8瓶。這也是茅臺表示茅臺酒基酒產(chǎn)能加到5.5萬噸之后將長期保持不變的原因，5.5萬噸的基酒對應著6-7萬噸的茅臺酒，這已經(jīng)很可能達到高端酒的上限水平。

二、國窖1573能分多少?

目前茅臺酒在高端白酒中的優(yōu)勢非常明顯，具有奢侈品屬性的高端白酒顯然龍頭會一家獨大。高端白酒最重要的是品牌和價格的正循環(huán)，目前這方面做得最好的是茅臺。高端白酒的經(jīng)營管理模式已經(jīng)沒有技巧和秘密可言，可以說未來是一種“直道競賽”，擁有更好品牌和定價權的企業(yè)已經(jīng)難以被行業(yè)內(nèi)的競品顛覆。從經(jīng)營管理者的角度，反而更應該警惕需求的變化和其他替代品的威脅。不出意外，7:2:1的格局將長期存在。

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三、瀘州老窖的看點和不確定性

公司未來的成長性主要依靠中高端產(chǎn)品。國窖1573增長不依賴于公司的經(jīng)營和努力，更取決于行業(yè)需求。而窖齡酒和特曲等中高端產(chǎn)品才是公司需要發(fā)力的關鍵，這部分收入規(guī)模并不小，可以結合1573一起宣傳，推出全國性的中高端或者次高端產(chǎn)品。而不確定性在于，公司的窖齡酒和特曲價格基本處于中檔酒水平，如果沒有次高端價位的產(chǎn)品，高低端兩極分化，產(chǎn)品結構能否持續(xù)上移是一個問題。

銷售費用高企，是否是良性回歸仍需檢驗。國窖1573在高端酒中的品牌力并不是特別強，高銷售費用下的增長并不良性。銷售費用率的下降是利潤的一個增長點，但仍需證明產(chǎn)品力。

估值方面就不細說了，看張PB圖吧。

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