當前競爭格局相對穩定，包材價格有企穩回落的趨勢，2018年啤酒企業通過提價抵消了成本上漲，產品優化和高端化趨勢帶來的噸酒價提升能夠順暢傳導至利潤端。基于以上理由，我們判斷啤酒行業最壞的時刻即將過去，2018年拐點來臨，未來盈利水平有望提升，首次覆蓋啤酒行業，評級“強于大市”。

啤酒產銷量持續下滑

啤酒是世界上最古老的酒飲料之一，2013年，我國啤酒產量達5062萬千升，銷量達到5028.7萬千升，成為了世界上最大的單一市場。在此之后，國內啤酒行業遭遇瓶頸期，消費量逐年下滑，到2017年，我國的啤酒產量僅為4402萬千升，已經連續第四年下滑。

在人均啤酒消費量上，2016年我國的人均啤酒消費量為33升/年，略低于與我國消費習慣相近的日本韓國，高于世界平均水平的26.8升/年。歐美地區啤酒消費量遠高于中日韓，主要是由于啤酒消費文化的不同。縱向看，我國的人均年消費量也在2013年達到頂峰，此后出現了快速下滑。根據2017年的最新數據，當年我國人均啤酒消費量為31.9升，同比繼續下滑。

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啤酒消費人群萎縮

啤酒消費人群萎縮是制約啤酒消費的重要原因。在國內，啤酒定位中青年，代表著年輕活力。根據Euromonitor數據，我國啤酒消費人群的平均年齡為35歲，低于我國平均年齡。人們隨著年齡增長、消費能力提升和社交環境的變化，會逐步嘗試其他酒種，諸如白酒、紅酒、洋酒等。

近年來，我國的人口結構發生重大變化。按照聯合國標準，一個地區60歲以上老人達到總人口的10%，或65歲以上老年人口達總人口的7%，即進入老齡化社會。根據國家統計局的統計數據，我國2002年便已進入老齡化社會，并且近年來老齡化有加速趨勢。60歲以上老年人占比從2011年的13.73%快速上升到2016年的16.7%。而作為啤酒主力消費人群的40歲以下人口占比從2011年的合計56.4%下滑至2016年的52.51%，5年間下滑了3.89%。未來老齡人口占總人口的比例將繼續擴大，啤酒消費量的持續下滑在所難免。

替代品持續沖擊

啤酒消費文化的改變是制約啤酒消費量增長的另一個原因。近年來，我國啤酒消費場景逐步個性化和多樣化，大排檔減少，而夜店酒吧大量增加。在2002年，夜場只占啤酒總銷量的1%，而到了2017年，夜場的啤酒消費量達到整體啤酒銷量的32%。

同時，近年來，定位年輕化、個性化的酒飲料也層出不窮。比較具有代表性的就是江小白和RIO，此類酒飲料彰顯年輕化和個性化，目標群體也為年輕人。江小白對餐飲渠道形成沖擊，RIO對夜場渠道形成沖擊。由于消費人群的萎縮和替代品的沖擊，預計未來啤酒行業銷量的增長空間有限。

產能過剩 銷售費用高企

在過去啤酒渠道為王的時代，啤酒廠商大幅擴建產能并且開展大力度的費用投放。2013年起，行業需求逐步萎縮，國內各主要啤酒企業的產能大幅過剩。我們采用公司啤酒的銷量與公司的設計產能進行對比，以華潤、青島、重慶為例，我國大部分啤酒企業銷量與設計產能的比率在50%左右，甚至以下。同時，啤酒企業間激烈的競爭，使得各酒廠將大量費用投放在渠道推廣上。近幾年行業景氣度下滑，各家企業為爭奪市場份額，進一步提升了銷售費用，銷售費用率呈現逐年高企的狀態。

包材價格大幅上升

包裝物在啤酒企業的生產成本中占比較高，以青島啤酒為例，其包裝物大約占總生產成本的50%，其次是制造費用和麥芽費用，啤酒的包裝物主要包括紙箱、玻璃瓶、鋁罐等。近年來，我國包材價格出現快速上升，平均上漲幅度在30%至50%之間。包材價格的上升使得企業生產成本高企，壓縮了企業的利潤空間。

行業集中度緩步提升

由于我國廣闊的地域和啤酒運輸半徑300公里的限制，國內啤酒行業逐步形成了明顯的地域優勢特征。各省份都有相對強勢的品牌，并且大部分區域的CR2都在70%以上。

按銷量口徑計算，2016年我國啤酒行業前五大企業分別為華潤、青島、百威、燕京和嘉士伯，市占率分別為25.6%、17.2%、16.2%、9.3%和5.0%。值得注意的是，目前沒有任何一家啤酒廠商市占率超過30%，各酒企之間的競爭依然十分激烈。

收購兼并推升集中度提升。近幾年，小酒廠基本都處于經營困境，各大啤酒企業不斷收購兼并地方小廠，使得行業CR5從2012年的66%提升至2017年的73.3%。多年來的兼并整合，國內優質并購標的逐步減少。目前，國內比較大的收購標的僅有河南金星啤酒一家。但從各國啤酒行業的集中度來看，日本CR5約為93%，美國CR5約為85%，我國的CR5相對發達國家還有提升空間。

噸酒價格不斷走高

隨著人們對品質化生活的不斷追求，近年來，啤酒行業逐步向品質化和高端化進行轉型。啤酒高端化的具體表現首先是國外啤酒進口量大幅攀升，2011年我國的啤酒進口量僅為6.42萬千升，到了2017年，進口量達到了71.6萬千升，6年間增長超過十倍。同時，我國近幾年精釀啤酒廠數量大幅攀升，2014年國內僅有33家精釀啤酒廠，而到了2017年，我國精釀啤酒廠數量達到326家，顯示人們對品質啤酒的強勁需求。

與此同時，我國啤酒行業社會平均終端噸酒價格也從2011年的8000元左右上升至2016年的12000元左右，年均復合增速約為8.45%。即使啤酒行業銷量逐年下滑，2016年我國啤酒行業整體市場規模也達到5200億元，處在低速增長狀態。

高端啤酒占比明顯提升。Euromonitor按照每升啤酒售價的不同，將所有啤酒分為高端、中端和低端三種，高端啤酒單價為38元/升，中端啤酒單價為19元/升，低端啤酒單價為6元/升。從市場銷量看，我國高端啤酒的年銷量由2011年的147.84萬千升快速上升至2016年的368.57萬千升，市場份額占比由2011年的3.1%增至7.7%。

在我國的啤酒高端品中，百威占比46%，嘉士伯占比17%，青島占比9%。國內啤酒品牌出廠噸價低于國外品牌，百威英博、嘉士伯占據高端，燕京、華潤雪花占據低端。從市場規模看，目前高、中、低端啤酒銷售額分別為1406億元、1447億元和2312億元，占比27.2%、28.0%和44.8%。高端啤酒憑借價格優勢，僅用近8%的銷量創造了超過27%的銷售額。目前，啤酒消費量逐年下滑，高端化對啤酒企業來說不失為一個發展方向。

我們研究了美國、日本主要啤酒企業在存量競爭階段的經營戰略，總結出4條可借鑒的經驗。

其一，并購整合優質標的，實現協同效應。百威英博的發展歷史可以說是一部啤酒行業并購整合史，通過并購優質的地方性品牌進入增量市場，擴大營收規模并提高利潤率。

其二，打造品牌，定位高端化。百威英博進入中國市場后，實施多品牌組合，通過3款全球旗艦品牌、3款國際性品牌主攻高端啤酒市場，取得卓越成效，收購哈爾濱、雪津等國內品牌定位大眾市場。

其三，創新和差異化。日本朝日啤酒深入洞察消費者喜好，推出口感與眾不同的SuperDry后連續多年穩坐日本啤酒行業第一把交椅;三得利作為發泡酒鼻祖，分得一席之地，引得朝日、麒麟紛紛效仿。而國內異軍突起的白酒品牌江小白則啟示啤酒企業應當注重差異化的場景營銷。

其四，布局精釀啤酒“小而美”趨勢。美國、日本精釀啤酒的快速發展，帶動國內精釀品牌興起。精釀啤酒符合年輕人個性化、多元化的特點，未來將成為啤酒消費升級的重要發展方向。