公司策略挺價先于放量，國窖年內(nèi)有望跟隨競品提價，特曲近期規(guī)劃提價，產(chǎn)品矩陣發(fā)力提供增長引擎，全國化紅利仍在延續(xù)。市場對公司有兩大關(guān)注點(diǎn)，一是品牌積淀差距，競品放量有所壓制，依靠高毛利增強(qiáng)渠道推力，二是品牌公司模式下，各層級價格體系不透明，好在公司產(chǎn)品梯隊清晰，核心單品放量，年內(nèi)有望維持15-20%增長中樞，發(fā)展路徑清晰，投資價值突出。我們調(diào)整18-20年EPS預(yù)期至2.32、2.78和3.29元，給予20年23倍PE，給予目標(biāo)價76元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級。

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報告正文

春糖反饋：春節(jié)旺季15%穩(wěn)健動銷，國窖有望跟隨提價。老窖春糖期間召開經(jīng)銷商表彰會暨營銷會議，19年定調(diào)沖刺年，雙品牌戰(zhàn)略重點(diǎn)發(fā)力，東進(jìn)南下、渠道下沉等策略循序推進(jìn)。從渠道交流情況看，春節(jié)旺季動銷穩(wěn)健，節(jié)前停貨，批價回升10-20元至700-720元區(qū)間，當(dāng)前華北區(qū)域進(jìn)一步停貨消化庫存，庫存已經(jīng)恢復(fù)合理，預(yù)計春節(jié)旺季保持15%左右穩(wěn)健增長。分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看：(1)國窖價格政策采用跟隨策略，前期打款價提升40元及費(fèi)用縮減應(yīng)是第一步，若五糧液提價表現(xiàn)良好，預(yù)計國窖將在年底前后跟隨提價;(2)中檔特曲近期將規(guī)劃提價，卡位200元價格帶;(3)特曲60版全國化推廣后，18年體量已達(dá)7億，部分區(qū)域動銷有待營銷政策加碼推動。

全年展望：挺價先于放量，全國化紅利延續(xù)，雙位增長具備支撐。國窖在五糧液提價后，預(yù)計將跟進(jìn)提價維護(hù)自身品牌力，但春節(jié)及全年放量將受五糧液影響。特曲系列回歸200元價格帶，全年有望持續(xù)放量。著眼全年，公司五大單品戰(zhàn)略逐步過渡至三大核心單品引擎——1573+特曲60+特曲，考慮到放量速度較去年有所放緩，同時全國化紅利仍在延續(xù)，華東和華南市場貢獻(xiàn)增量，預(yù)計公司整體小幅減速，全年有望維持15-20%增長中樞。

強(qiáng)渠道動力是銷售核心拉力，品牌拉力仍需培育。我們?nèi)ツ甑自凇哆\(yùn)籌帷幄，規(guī)劃清晰》報告中指出公司突出的戰(zhàn)略判斷能力，對自身所處地位、優(yōu)劣勢及重點(diǎn)工作定位清晰，思路明確。國窖品牌受到競品壓制，本質(zhì)上是品牌積淀時間的差距，我們認(rèn)為品牌是高端白酒消費(fèi)選擇的首要要素，品牌差距彌補(bǔ)是長期的工作。老窖當(dāng)前仍更多依賴強(qiáng)渠道推力，現(xiàn)有渠道模式下，銷售人員數(shù)量遠(yuǎn)多于競品，渠道下沉執(zhí)行力更強(qiáng)，同時給予經(jīng)銷商高利潤(測算接近10%毛利率)，多種模式合作形成渠道高推力。

投資建議：估值略有壓制，業(yè)績有望穩(wěn)增，維持“強(qiáng)烈推薦-A”。市場對老窖有兩大關(guān)注點(diǎn)，一是品牌積淀差距，競品放量有所壓制，依靠高毛利增強(qiáng)渠道推力，二是品牌公司模式下，各層級價格體系不透明，好在公司產(chǎn)品梯隊清晰，核心單品放量，年內(nèi)有望維持15-20%增長中樞，發(fā)展路徑清晰，投資價值突出。我們調(diào)整18-20年EPS預(yù)期至2.32、2.78和3.29元(前次2.28、2.62、3.09元)，給予20年23倍PE，給予目標(biāo)價76元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級。

風(fēng)險提示：需求下行、批價回落、競爭加劇