量?jī)r(jià)增長(zhǎng)空間充足，改革釋放內(nèi)部潛力，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

外部環(huán)境來(lái)看品牌集中度提升、消費(fèi)持續(xù)升級(jí)，五糧液作為濃香龍頭，量?jī)r(jià)空間廣闊。內(nèi)部動(dòng)能來(lái)看，2019 年作為五糧液改革營(yíng)銷(xiāo)年，公司在品牌、渠道、組織、執(zhí)行效率上進(jìn)行了多方面改革，2020 年疫情下精準(zhǔn)施策，積極應(yīng)對(duì)，改革持續(xù)深化，我們看好公司長(zhǎng)期發(fā)展的潛力。預(yù)計(jì)2020-2022 年凈利潤(rùn)分別為 204.30 億、236.87、282.12 億，同比增長(zhǎng)17%、16%、19%;EPS 分別為5.26 元、6.10 元、7.27 元，對(duì)應(yīng)PE 為28、24、20 倍，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

高端白酒格局穩(wěn)定，未來(lái)將持續(xù)擴(kuò)容

我們測(cè)算高端白酒2019 年規(guī)模約1200 億元，CR3 達(dá)到99%，其中五糧液占比約29%。2012-2019 年，高端白酒市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速約10%，隨著居民財(cái)富的持續(xù)提升，預(yù)計(jì)未來(lái)5 年規(guī)模仍將保持雙位數(shù)增長(zhǎng)。高端酒進(jìn)入壁壘高，格局穩(wěn)定，公司作為高端白酒第二品牌，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，將持續(xù)受益于高端白酒市場(chǎng)擴(kuò)容。

補(bǔ)渠道、營(yíng)銷(xiāo)短板，拉品牌、品質(zhì)長(zhǎng)板，多維度改革持續(xù)落地

公司自2017 年起，在品牌、產(chǎn)品、渠道等多維度進(jìn)行改革，提升五糧液品牌價(jià)值，優(yōu)化產(chǎn)品體系，補(bǔ)齊渠道短板。主品牌方面，聚焦“1+3”產(chǎn)品體系，經(jīng)典五糧液成功更迭升級(jí);推進(jìn)系列酒品牌清理瘦身，整合系列酒公司，進(jìn)行統(tǒng)籌管理。渠道營(yíng)銷(xiāo)方面，推動(dòng)渠道下沉，優(yōu)化終端建設(shè);扁平營(yíng)銷(xiāo)組織結(jié)構(gòu)，提升市場(chǎng)執(zhí)行力;導(dǎo)入控盤(pán)分利，采用數(shù)字化賦能，加強(qiáng)渠道管控。

渠道正反饋循環(huán)開(kāi)啟，改革紅利不斷釋放

2019 年公司營(yíng)銷(xiāo)改革取得突破，改革框架基本完成，并在建立新?tīng)I(yíng)銷(xiāo)模式、提升產(chǎn)品價(jià)格等方面取得了重大突破。同時(shí)改革也是循序漸進(jìn)、逐漸深化的過(guò)程。后續(xù)公司將在提升團(tuán)隊(duì)管理效率和執(zhí)行力、完善營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍建設(shè)，實(shí)現(xiàn)計(jì)劃和需求更加匹配、增強(qiáng)渠道掌控力、挖掘品牌內(nèi)涵等方面，仍有潛力可供釋放。展望未來(lái)，隨著公司品牌、市場(chǎng)管理水平的提升，公司將持續(xù)受益于白酒行業(yè)消費(fèi)升級(jí)與品牌集中化的趨勢(shì)，實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行、公司量?jī)r(jià)政策失衡、食品安全問(wèn)題等。